春節(jié)后，純堿玻璃板塊表現(xiàn)亮眼，25日夜盤，純堿玻璃主力合約均創(chuàng)下上市以來(lái)新高。其中，玻璃2105合約盤中觸及2078元/噸，繼12月以來(lái)再次創(chuàng)下新高，純堿2105合約盤中觸及1876元/噸，為9月之后的新高點(diǎn)。引爆本輪純堿玻璃強(qiáng)勢(shì)行情的關(guān)鍵在于，市場(chǎng)對(duì)春節(jié)后終端需求預(yù)期樂(lè)觀，進(jìn)而引起市場(chǎng)囤貨需求大增，但因純堿和玻璃供需格局本身存在的差異，或?qū)е潞笫行星榘l(fā)展出現(xiàn)分化。
一、玻璃：預(yù)期與現(xiàn)實(shí)博弈持續(xù)，趨勢(shì)性行情還需等待
玻璃本輪行情要點(diǎn)在于剛性補(bǔ)庫(kù)需求疊加樂(lè)觀預(yù)期，下游囤貨超預(yù)期增長(zhǎng)，廠庫(kù)庫(kù)存得到快速去化。 今年庫(kù)存變化相比往年比較特殊。 從庫(kù)存水平看，節(jié)后一周玻璃庫(kù)存環(huán)比下降約 9%，同比2020年下降47%，同比2019年下降17%，庫(kù)存水平偏低，其中華北和華東地區(qū)去化相對(duì)較快，環(huán)比降幅分別為24%和14%。 從庫(kù)存去化節(jié)奏看，今年去庫(kù)時(shí)點(diǎn)有所提前，春節(jié)后一周庫(kù)存即開(kāi)始下降，2020年和2019年的庫(kù)存拐點(diǎn)均在4、5月左右。
玻璃庫(kù)存的變化本質(zhì)是需求的變化。從需求端看，下游節(jié)前整體補(bǔ)庫(kù)力度有限，而節(jié)后復(fù)工時(shí)間有所提前，部分深加工企業(yè)玻璃庫(kù)存水平偏低，剛需補(bǔ)庫(kù)在春節(jié)后集中釋放。其次，節(jié)前在疫情影響下，北方地區(qū)汽運(yùn)環(huán)節(jié)受到較大限制，部分訂單無(wú)法在節(jié)前完成交貨，只能順延到節(jié)后進(jìn)行，一定程度上造成了春節(jié)后現(xiàn)貨市場(chǎng)成交火爆的“假象”。另一方面，市場(chǎng)對(duì)于春節(jié)后終端需求的恢復(fù)維持樂(lè)觀預(yù)期，在剛需備貨基礎(chǔ)上刺激了一定投機(jī)性需求。當(dāng)前房地產(chǎn)正處于地產(chǎn)竣工周期中段，加上今年春節(jié)前疫情突發(fā)耽誤了部分工期，預(yù)計(jì)春節(jié)后地產(chǎn)竣工需求將集中釋放，帶動(dòng)玻璃需求增長(zhǎng)，進(jìn)一步導(dǎo)致貿(mào)易和加工環(huán)節(jié)備貨積極性高漲，加速玻璃庫(kù)存去化。
然而玻璃價(jià)格高漲的背后，我們也觀察到一些潛在風(fēng)險(xiǎn)的存在。首先，從需求端來(lái)看，當(dāng)前下游加工企業(yè)生產(chǎn)主要以節(jié)前訂單為主，價(jià)格上漲的背后很大程度上是預(yù)期在推動(dòng)。對(duì)終端需求的評(píng)估將是影響后市走向的關(guān)鍵，包括地產(chǎn)何時(shí)完全恢復(fù)趕工，反映到玻璃需求上的時(shí)間有多長(zhǎng)，還有待時(shí)間驗(yàn)證。其次，當(dāng)前玻璃庫(kù)存下降僅僅是庫(kù)存向下游的轉(zhuǎn)移，從顯性到隱性的轉(zhuǎn)化，春節(jié)前后大部分玻璃廠庫(kù)庫(kù)存流轉(zhuǎn)到下游貿(mào)易和深加工環(huán)節(jié)，這部分庫(kù)存中只有少部分轉(zhuǎn)換到了加工生產(chǎn)上，那么后續(xù)深加工訂單能否持續(xù)以及貿(mào)易商出貨節(jié)奏將會(huì)是庫(kù)存徹底去化的關(guān)鍵。
我們認(rèn)為當(dāng)前玻璃期貨的價(jià)格已經(jīng)充分反映了市場(chǎng)對(duì)節(jié)后需求的預(yù)期，但目前終端情況尚不明朗，庫(kù)存也主要囤積在下游環(huán)節(jié)，后市行情則需要關(guān)注下游庫(kù)存去化情況以及終端需求是否會(huì)超預(yù)期，在此之前，預(yù)計(jì)盤面走勢(shì)呈現(xiàn)震蕩偏強(qiáng)。
二、純堿：過(guò)剩是核心，暴漲行情下警惕負(fù)反饋效應(yīng)
近期支撐純堿上漲的主要邏輯和玻璃類似，玻璃廠持續(xù)一個(gè)多月的囤貨行為導(dǎo)致純堿庫(kù)存有所去化。 過(guò)去一周內(nèi)，純堿庫(kù)存環(huán)比下降 5%左右，同比2020年下滑18%，與2020年全年相比偏低，同比2019年增加35%，和2020年以前歷史數(shù)據(jù)相比處于中性偏高的位置。 不過(guò)考慮到純堿2019年下半年經(jīng)歷了一輪產(chǎn)能擴(kuò)張，我們?cè)u(píng)估當(dāng)前庫(kù)存水平中性偏低。 雖然純堿庫(kù)存整體偏低，但目前的去庫(kù)趨勢(shì)和提漲行情并不具備持續(xù)性。
從需求端看，第一，玻璃廠囤貨從春節(jié)前持續(xù)到春節(jié)后，當(dāng)前純堿庫(kù)存水平已相對(duì)偏高，囤貨基本上已經(jīng)接近尾聲，當(dāng)前純堿出貨以節(jié)前訂單為主。第二，純堿價(jià)格大幅上漲已經(jīng)波及到玻璃企業(yè)利潤(rùn)，而玻璃廠大概率不會(huì)再繼續(xù)讓利，這種情況下，玻璃廠囤貨需求也會(huì)加速下滑。從供應(yīng)端看，當(dāng)前純堿生產(chǎn)利潤(rùn)已經(jīng)恢復(fù)到較高水平，利潤(rùn)刺激下開(kāi)工水平逐漸提高，最新數(shù)據(jù)顯示，開(kāi)工率已經(jīng)恢復(fù)到82.8%，相對(duì)于純堿主動(dòng)去庫(kù)階段60%-70%的低開(kāi)工水平已有較大提升，進(jìn)一步看，在高利潤(rùn)的持續(xù)刺激下，即將到來(lái)的集中檢修期對(duì)產(chǎn)量的影響預(yù)估也將有所下滑。
我們?cè)?021年度策略中也寫到，純堿2020年持續(xù)面臨過(guò)剩問(wèn)題，而供需改善的關(guān)鍵是光伏玻璃產(chǎn)能的投放，預(yù)計(jì)2021年下半年開(kāi)始光伏玻璃產(chǎn)能陸續(xù)投放，將對(duì)純堿需求側(cè)帶來(lái)根本性的改善。而目前05合約面臨的核心問(wèn)題仍然是過(guò)剩，在過(guò)剩產(chǎn)能出清前，純堿行情將出現(xiàn)反復(fù)。后續(xù)不論是玻璃廠率先結(jié)束囤貨，還是純堿產(chǎn)量大幅投放，純堿供需都將從緊平衡重新轉(zhuǎn)為過(guò)剩，對(duì)價(jià)格形成利空，預(yù)計(jì)純堿在經(jīng)歷震蕩后，在基本面因素催化下或?qū)㈤_(kāi)啟下跌行情。(曹穎 蘭淅)
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